2 juin 2021

Comment investir comme une légende

Par admin2020

Dans la ligue des investisseurs d’élite, peu peuvent rivaliser avec feu David Swensen, ancien chef de la Yale Endowment. En tant que directeur des investissements de ce fonds de plusieurs milliards de dollars, il a réalisé des performances exceptionnelles sur plusieurs décennies, et son style d’investissement a influencé toute une industrie. L’approche innovante et rigoureuse de Swensen en matière d’allocation d’actifs et d’élargissement de sa gamme était vénérée, et d’autres se sont précipités pour la reproduire. Cette approche est devenue connue sous le nom de « modèle de Yale » et a révolutionné l’investissement en dotation.

En l’espace de trois décennies, Swensen a fait passer la dotation Yale de 1,3 milliard de dollars à plus de 30 milliards de dollars, avec une moyenne de plus de 12 % de rendements annuels en cours de route. Ses principes d’investissement reposaient sur le pouvoir de la diversification pour atténuer les risques, ce qui l’a enchanté lorsqu’il a étudié pour la première fois auprès de James Tobin, l’économiste lauréat du prix Nobel.

Alors, quelles leçons pouvons-nous tirer de l’investisseur légendaire ?

Le pouvoir des vues à long terme

Dès le début, Swensen a compris que la longue durée de vie d’un fonds de dotation améliorait considérablement sa capacité à rechercher des rendements au-delà des marchés publics. En éliminant les contraintes d’une approche réactive et à court terme, Swensen a puisé dans les actifs privés, qui offrent un meilleur accès à la gestion, et un aperçu de leurs stratégies ainsi que des moteurs de valeur. Il s’est rendu compte que les actifs privés qui nécessitaient des recherches rigoureuses et n’avaient pas d’échange actif, offraient une prime aux investisseurs patients qui pouvaient renoncer au besoin de liquidités immédiates. Lorsqu’il a commencé à Yale, la dotation avait 75 % de ses investissements dans des actions publiques. Constatant des rendements plus élevés dans des actifs alternatifs tels que le capital-investissement, les fonds spéculatifs, l’immobilier et les ressources naturelles, il a radicalement modifié la composition de l’actif.

Des résultats supérieurs ont suivi et ses antécédents ont dépassé ses pairs. Aujourd’hui, les actions publiques ne représentent que 16% du portefeuille de Yale, la majeure partie de ses avoirs étant des capitaux privés, des fonds spéculatifs et des actifs réels.

Pourquoi cette approche fonctionne

Swensen pense que chaque investisseur dispose de trois outils : l’allocation d’actifs, la sélection de titres et le market timing. Pour lui, le moteur le plus critique était la répartition de l’actif, et la discipline nécessaire pour s’en tenir à une répartition optimale de l’actif était essentielle pour atteindre les objectifs à long terme.

Cependant, si elle n’est pas surveillée, la composition de l’actif du portefeuille dérive avec le temps. Si certaines classes d’actifs surperforment significativement d’autres, elles domineront le mix. De même, lorsque les actifs sous-performent, ils perdent de leur importance.

S’adapter à ces dérives nécessite un rééquilibrage périodique pour restaurer le mix à long terme, ce qui nécessite à son tour de vendre certains gagnants et d’acheter certains retardataires. Tout cela semble contre-intuitif, mais la thèse essentielle derrière le rééquilibrage périodique est que lorsque les principales classes d’actifs augmentent ou diminuent de manière plus disproportionnée que d’autres, il devient plus probable qu’elles commencent à revenir à leur moyenne à long terme plutôt que de continuer à dépasser ou à sous-exploiter.

Par conséquent, le rééquilibrage permet de capturer ces dislocations de prix, ce qui devrait améliorer la performance du portefeuille sur le long terme. Essentiellement, il résume le conseil d’« acheter bas, vendre haut ». Bien qu’il n’y ait aucune garantie, Swensen a soutenu cette approche disciplinée et était convaincu qu’elle pourrait générer de la valeur au fil du temps.

Les décisions d’investissement contraires défient les parties prenantes

Le rééquilibrage du portefeuille est une stratégie à contre-courant. En particulier, lorsque le monde semble s’effondrer et que les marchés sont malmenés, il faut du courage pour intervenir et acheter ce qui est en vente, même avec des remises importantes.

Le culot des investisseurs, même avertis, et de leurs équipes d’investissement est mis à l’épreuve lorsque les marchés implosent. Le premier test de Swensen a eu lieu en octobre 1987, alors qu’il n’avait que deux ans à travailler à Yale. Le marché boursier américain s’est effondré, chutant de plus de 20 % en une seule journée.

Lors de braderies comme celle-ci, les investisseurs devraient avoir le vertige pour faire de bonnes affaires. Cependant, les baisses importantes du marché sont terrifiantes et de nombreux investisseurs sont paralysés et se précipitent pour encaisser. Tandis que Swensen rééquilibrait en se chargeant d’actions décotées, son comité d’investissement s’est senti nauséeux.

Bien qu’il suivait le mandat d’investissement approuvé, le comité s’inquiétait de la tempête de critiques à laquelle il serait confronté s’il se trompait et se retrouvait dans un ralentissement prolongé. Finalement, le président de Yale a pesé et Swensen l’a emporté. Son action rapide a généré une valeur significative alors que le marché a rebondi et a déclenché une longue course haussière.

En effet, l’introspection effrayante de Yale est naturelle dans les récessions profondes. Par exemple, Norges Bank Investment Management, le plus grand fonds souverain au monde qui gère les revenus pétroliers de la Norvège, a suivi la même scène en 2008.

À l’époque, son directeur des investissements, Yngve Slyngstad, venait de prendre le relais alors que la grande crise financière frappait et que les actions mondiales étaient martelées. Slyngstad a appelé à un rééquilibrage pour profiter de la vente massive.

Alors que la peur s’emparait de son comité de surveillance, le ministre des Finances est finalement intervenu et a soutenu la décision d’acheter l’équivalent de 0,5% du marché boursier mondial. Comme pour Yale, cela a mis en place le fonds pour un marché haussier long. Aujourd’hui, Norges est l’un des plus grands détenteurs d’actions au monde.

Adopter le modèle Yale

Dans l’ensemble, la leçon essentielle de l’approche de Swensen est qu’avoir un plan de rééquilibrage bien conçu est la meilleure préparation pour rassembler le courage d’agir, en particulier lorsqu’on est terrifié. L’effort visant à rétablir les objectifs de composition de l’actif alors que les prix baissent contribuera à atténuer une partie de la paralysie qui s’emparera naturellement de la plupart des investisseurs.

Les marchés peuvent tourner rapidement, il est donc facile d’être pris au dépourvu en l’absence d’un plan. Comme Jeremy Grantham, une autre icône de l’investissement, l’a écrit un jour : « Soyez conscient que le marché ne tourne pas lorsqu’il voit la lumière au bout du tunnel. Il devient quand tout semble noir, mais juste une nuance subtile moins noire que la veille.

Swensen et son équipe ont compris cela et ont élaboré un processus et une philosophie qui ont conduit à des décisions opportunes, même lorsque les marchés étaient au plus bas mais que la valeur était à son meilleur.

Ce document contient des opinions de l’auteur, mais pas nécessairement celles de la Sun Life ou de ses filiales et/ou sociétés affiliées.



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